睿蓝夸克研究室｜笑闻瓣
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《蓝筹企业评论》出品
摘要：
仲景食品源起河南西峡县，西峡香茹为“国家地理标志产品、生态原产地保护产品”。这家企业最重要的两个决策者孙耀明、朱新成把西峡香菇做成了酱，2022年这个大单品销售额高达3.24亿元。这还不是最重要的。最重要的是这两个企业决策者格局并不局限于河南西峡，而是把川渝、上海、贵州等地辨别度极高的风味在西峡这个小地方创造出独一无二的产品来。这是一件非常难的事情，但仲景食品的价值正在于此。它创造了海派滋味十足的“上海葱海”，有了充满巴蜀特色的“藤椒酱”，有了“贵州辣子鸡”。还佩服的是，这家企业还给它的商品恰如其分地贴上了文化标签，仲景香菇酱的“采蘑菇的小姑娘”沾满了乡土气息，而“上海葱油”的标签是旗袍、波浪发、民国淑女。一家让人喜欢的企业可以获得溢价，何况它2023Q1同比、环比两个指标都处于高成长期呢。
阅读指引：
一，公司品牌源于医圣“张仲景”，业务由花椒油向调味酱、调味配料扩充，2008年推出核心产品香菇酱，受欢迎至今。2022年“上海葱油”线上热卖，增长为第二大单品。战略目标成为最受顾客信赖、富有创新精神、最具投资价值的健康食品企业。
仲景食品这家公司名字中的“仲景”二字，源自1800年前医圣张仲景，而实际上却是一家经营多年的调味品公司。
仲景食品聚焦于调味品业务，主要分为“调味食品”和“调味配料”，同时也是国内香菇酱品类首创者。前董事长孙耀志，副董事长、总经理朱新成，二人为公司实控人及一致行动人，各持股17.38%、20.60%。近日，仲景食品完成第六届董事会换届，孙锋任董事长，朱新成任副董事长。孙锋为孙耀志之子，现任宛西控股董事、飞龙股份董事、宛西制药董事长、总经理。仲景食品、飞龙股份均为孙耀志宛西控股旗下企业，孙锋正逐步接手父亲的宛西帝国。
2002年，仲景食品在河南南阳成立。2006年研发出花椒油120（调味油），并以此为基础，深入调味品赛道。2008年，仲景香菇酱出品，被国家认定为“首创”仲景牌香菇酱。2018年，进军牛肉酱行业，上市劲道牛肉酱。2019年，开发出便捷性菌汤食品。2020年，深交所上市，募资9.94亿元，同年推出新品辣辣队辣椒酱。2021年，上海葱油线上销量直逼最大单品香菇酱，成为公司重要产品。2022年，推出香菇蚝油。
仲景食品经营策略及目标：打造明星单品，丰富优势品类，发力全渠道覆盖，做大做强调味食品、调味配料，发展中央厨房调味料业务，致力成为最受顾客信赖、富有创新精神、最具投资价值的健康食品企业。
二，深耕调味品业务20年，调味食品、调味配料占比53.16%，46.55%，总部河南西峡县是“中国香菇之乡”。佐餐酱料仲景香菇酱、上海葱油、劲道牛肉酱等，烹饪调料包括花椒油、黄焖炒鸡炒菜料等，中央厨房调味料包括特色调味油、川香麻辣酱、藤椒酱等。仲景香菇酱2022年共销售3.24亿元作为基本盘；上海葱油销售5372万元，成为食品业务第二大单品。
2022年，仲景食品“调味食品”和“调味配料”业务分别4.69亿元、4.1亿元，同比增长12.38%、7.12%，占收入比分别53.16%，46.55%。
调味食品业务核心产品之一是2008年推出仲景香菇酱。仲景食品总部便位于河南省西峡县为“中国香菇之乡”，西峡是全国最大的香菇标准化栽培基地、最大的出口基地。
公司多元化产品组合，包括以仲景香菇酱、上海葱油、劲道牛肉酱、贵州辣子鸡、成都红油、辣辣队辣椒酱为代表的佐餐酱料，以2.3°鲜花椒油、黄焖炒鸡炒菜料等为代表的烹饪调料，主要服务于个人家庭；以特色调味油、川香麻辣酱、藤椒酱等为代表的大包装中央厨房调味料。
仲景香菇酱2022年销售3.24亿元，是第一大单品；上海葱油销售5372万元，成长为食品业务第二大单品；香菇蚝油新品销售超过1000万元。
调味配料产品有花椒系列、辣椒系列、姜系列等，并开发出高倍辣椒汁、黑胡椒风味香精等技术创新项目，为配料业务后续发展带来新增长点。调味配料业务持续经营二十年，目前拥有12550L超临界萃取生产线。调味配料以超临界CO2萃取为特征，是新型香辛调味配料开创者、领先者。
根据仲景食品规划，公司大单品仲景香菇酱远期规划目标10亿元。上海葱油放量增长为第二大单品，随着线上破圈发展，向亿级大单品迈进。
三，上游原料花椒、香菇、大豆油成本大幅增长，仲景食品毛利率连续5年下滑至36.88%。下游调味食品客户主要为经销商，经销商数量1746家，华南地区经销商数量较同期增长31.36%，渠道包括超市、便利店、蔬菜生鲜店、农贸、餐饮批发市场；调味配料客户主要是食品生产企业（直销）。2022年电商渠道同增69.98%，线上渠道最为公司新品重要销售渠道，上海葱油成为现象级单品。
仲景食品上游材料主要是花椒、香菇、大豆油，对应在收获季节应季采购，其他原料、辅助物料及包装材料按需采购。近年来花椒、大豆油等原材料成本大幅增长导致的成本承压，自2017年以来仲景食品连续五年毛利率出现下滑，2017-2022年，仲景食品当年毛利率分别为45.56%、43.94%、42.01%、41.27%、38.98%、36.88%。
不仅如此，仲景食品的销售费用逐年攀升，2020年至2022年，依次约为0.92亿元、1.3亿元、1.41亿元，销售费用率分别12.64%、16.08%、16.05%，对应年份公司净利率逐年下滑，分别为17.61%、14.69%、14.28%。2022年，仲景食品1.41亿元销售费用中，广告宣传费4409.43万元同比增长59.13%。其中央视广告投入2549.43万元。
调味食品客户主要为经销商，所以产品能够快速通过超市、便利店、蔬菜生鲜店、农贸、餐饮批发市场等终端到达消费者。调味配料客户主要是食品生产企业，主要为直销少部分经销。20222年经销收入4.34亿元，同比增长3.95%；直销收入4.45亿元，同比增长16.31%。
2022年电商渠道销售9446.85万元，同比增长69.98%。京东超市香菇酱及上海葱油等产品实现营收1089万元，同比增长565.28%。其中，上海葱油成为现象级单品，入选京东调味品金榜、京东调味酱料热卖榜、抖音拌饭酱TOP榜，该产品全年线上销售3512.67万元（占该单品销售额65.37%）；同时仲景香菇酱、劲道牛肉酱入选京东调味酱料热卖榜。
仲景食品业务多分布在华中、华东、华北区域，2022年，公司经销商数量1746家，较2021年增加103家。其中华南地区经销商数量较同期增长31.36%，主要系广东等区域增加招商（华南地区业务占比8.7%）。
结算方式经销商多采取先款后货，对于部分长期合作、信誉好的经销商给予一定信用额度和账期。公司2022年末合同负债为2636万元，增加124.08%，主因预收货款增加。
四，已与西峡当地55家香菇合作社/贸易商建立采购合作关系，合作供应商数占当地香菇贸易商7成；年产1200吨调味配料项目投产，扩大配料业务产能。
供应链管理上，仲景食品多年以来已与西峡当地55家香菇合作社/贸易商建立采购合作关系，合作供应商数占当地香菇贸易商7成；连续三年合作香菇供应商占目前已签约供应商总数56%以上，每家供应商每年和公司交易约16次，且有73932立方米的原料低温冷库，满足收购后的贮存要求。
2022年，年产1200吨调味配料项目建成投产，扩大了配料业务产能；投资设立仲景食品（南阳），负责实施仲景食品产业园项目，项目总占地约530亩，总投资约15亿元，其中一期项目已完成规划设计，一期建成后预计可实现年产6000万瓶调味酱；投资设立上海仲景实业发展，拟组建上海研创中心；仲景食品规划形成生产基地于西峡-南阳，营销研创于郑州-上海的发展布局。
五，8年收入复合增速10.85%，微超调味品行业市场规模增速8.5%。2023Q1利润3909.22万元，增速132.55%，源于和新产品仲景香菇酱、上海葱油大单品销量增加。机构一致预期2023年收入10.21亿元，增速15.77%，利润1.71亿元，增速35.96%。
根据艾媒咨询数据显示，2014-2021年，我国调味品行业市场规模从2595 亿元增长至4594 亿元，年均复合增长率8.50%，预计2022年调味品行业市场规模5133亿元，2025年市场规模7881亿元。
2014至2022年，收入由3.87亿元增长至8.82亿元，复合增长率10.85%；净利润由7083.32万元增长至1.26亿元，复合增长率7.47%。
2022年，收入8.82亿元，同比增长9.35%，净利润1.26亿元，同比增长6.27%。
2022Q1/Q2/Q3/Q4收入分别1.99/2.18/2.38/2.27亿元，同比增速-3.96/17.35/10.99/13.97%；净利润分别1681/4632.58/3919.02/2369.17万元，增速-58.46/61.86/4.75/95.98%。
2023Q1收入2.23亿元，增速12.26%，利润3909.22万元，增速132.55%。业绩提升主要由于仲景香菇酱、上海葱油大单品销量增加及销售费用降低所致。一季度销售费用率为12%，同比下降11.24个百分点，主要是中央视等广告费用支出减少。原材料成本下降，毛利率40.1%同比增加2.1个百分点有所恢复。
2022年毛利率36.88，净利率14.28%，存货周转率2.19，应收账款周转36.39天，资产负债率11.82%，流动比率6.86。
总资产合计18.2亿元，提升7.39%。其中货币资金9.08亿元（9.07亿元是银行存款），提升1069.64%，主要是银行理财产品到期。应收票据记账款1.08亿元，提升41.24%。存货2.71亿元（原材料1.54亿元），提升13.92%。固定资产3.67亿元，提升36.98%。在建工程1.14亿元，提升32.55%。
机构一致预期2023年收入10.21亿元，增速15.77%；利润1.71亿元，增速35.96%。
蓝筹企业评论提示，上述“决策要点”构成了对仲景食品企业价值判断，建立对它价值变动的关键认知，但我们不对仲景食品股票价格变动进行预判。
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来源：蓝筹企业评论（ID:bluechip808）
